借壳上市企业业绩承诺风险及应对研究——以A公司为例.docx

《借壳上市企业业绩承诺风险及应对研究——以A公司为例.docx》由会员分享，可在线阅读，更多相关《借壳上市企业业绩承诺风险及应对研究——以A公司为例.docx（6页珍藏版）》请在优知文库上搜索。

1、借壳JZ市企业业有甑险R应对I开究以A公司为例一、案例回顾(一)借壳上市双方简介A公司于2006年12月15日成立。公司主要经营业务为生产和销售核电专用设备。基于自身业务需要和市场经济发展，A公司决定重拳出击进行借壳上市。B公司成立于1997年11月18日。B公司在上市后企业的业绩停滞，为了提升企业的经营绩效和保护股东的利益。B公司拟通过卖掉壳资源来获取一定的利益，实现了主体业务的转型和升级。(二)案例描述1 .A公司借壳上市过程概述2011年，A公司申报创业板IPO上市。然而，由于当时的福岛核电站事件的影响，我国暂停了新的核电站的建设。在IPO上市受挫且政策不稳定的情况下，A公司将目光投向了

2、借壳上市，与B公司签订了重组上市协议。借壳上市后，公司股本变成4.315亿股，A公司共持有1.826亿股，占总股本的42.31%,B公司原股东持有股份占总股本的30.94%,A公司其他股东持有股份占总股本的26.75%。借壳上市后，A公司成为B公司的控股股东。2 .业绩承诺及其补偿协议介绍2014年12月5日，A公司和B公司签订了业绩承诺协议。A公司的承诺计划期为2015年一2017年。双方商定的协议内容为2015、20162017年A公司的净利润分别不少于30394.83万元、50814.57万元和57709.79万元。业绩承诺数额较高,相比于2014年的业绩大幅增长。如果在履约期内未能达成

3、目标，那么A公司将按照约定方式从交易中取得公司股份或者现金进行补偿。如果因产业政策或其他因素影响使A公司承诺期内的累计净利润未能达到累计净利润的40.71%,那么该协议规定A将从证券交易所购买相应数量的B公司的股份，进行业绩补偿。3 .业绩承诺完成情况2015年，A公司置入资产实际实现利润2,081.68万元，与承诺数30394.83万元相差为28,313.15万元，业绩完成率仅为6.85%。且该年度A公司的各项财务数据都不尽如人意。净利润和营业收入都跌至公司成立以来最低点，营业收入3.94亿元，较上年降低26.1%,净利润2711万元，较上年的1.9亿降低了85.73%oA公司2016年实际

4、实现的归属于母公司扣除非经常性损益后的净利润为35,102.38万元，与A公司承诺数50814.57万元相差15,712.19万元，业绩完成率为69%。2016年也未能完成业绩承诺的承诺利润。同年4月，A公司为避免因承诺利润数额未达目标而进行业绩补偿，双方协定变更利润补偿方式为：A集团以及王雪欣承诺2015至2017年累计实现的扣除非经常性损益后的实际净利润数将不低于138,919.19万元。若烟台A公司2015年至2017年三个会计年度累计实现的扣除非经常性损益后的实际净利润数没有达到累计预测净利润数，先由A公司履行所有股权补偿义务，在A公司所持有台海核电股权数量无法补偿时，由A集团与王雪欣

5、一起履行赔偿义务。2017年度，A公司实际实现的归属于母公司扣除非经常性损益后的净利润为1,022,498,377.52元。超额完成了当年的业绩承诺数额57709.79万元。A公司2015、2016、2017三年累计实现的归属于母公司扣除非经常损益后的净利润为139,433.90万元，精准完成三年业绩承诺数额138,919.19万，完成率为100.4%。二、业绩承诺及其补偿协议风险分析为了提高交易对价、展现出并购方对标的资产的信心并在资本市场的放出利好信号，交易双方通常倾向于设立高业绩承诺。但是标的资产的未来业绩受多方面影响，尤其对于一些受产业政策和经济周期影响较大的企业，过高的业绩承诺可能会

6、为企业带来无法完成业绩承诺和业绩补偿的风险。A公司做出的业绩承诺为2015年、2016年和2017年分别要完成30394.83万元、50814.57万元和57709.79万元的净利润，而A公司在借壳上市前2012年、2013年、2014年的净利润分别为1933万元、2465万元和19000万元，A公司业绩承诺的利润额远远高于借壳上市当年数值，对于一个受政策影响较大且政策大环境不稳定的企业来说，承诺数过高意味着企业将面临更大的风险。（一）标的资产的估值风险评估机构对企业进行价值评估时大多采用三种方法收益法、资产基础法和市场法。本案例中，B公司对A公司使用收益法和市场法进行评估，收益法评估的价值为

7、315900万元，市场法评估的价值为317000万元，无论是采用市场法还是收益法，对A公司的评估结果都有较高的增值。最终交易双方协商采用收益法的评估值315900万元作为A公司100%股权价值的评估结果。收益法是将企业的整体价值用企业未来现金流的现值来衡量，该方法对预测的财务数据依赖度较高。在本案例中，B公司采用收益法对A公司的评估增值率高达403.80%,产生了较高的溢价。在借壳上市之前，A公司2012年、2013年和2014年的净利润分别为1933万元、2456万元和1.9亿元，而在业绩承诺中，A公司的净利润承诺数额为30394.83万元、50814.57万元和57709.79万元，借壳上

8、市当年的净利润增长率高达60%,然而2014-2015年核电行业的净利润在零线左右浮动。且我国核电行业受政策因素影响也很大，自发生日本福岛核电事故之后，国家便暂停了对建设新的核电站的审批，即使2014年有政策回暖的信号，但如果核电产业政策发生较大变化或原有政策未执行，A公司的盈利能力将面临无法达到预期的风险。因此，在政策因素不稳定并且行业整体净利率较低的情况下，A公司利用收益法估值的结果存在明显的高估风险。（二）盈余管理的风险通过以上分析可知，A公司业绩承诺目标设置过高，无论是与公司历史业绩还是同行业企业业绩相比都相差较大，面临较大的业绩压力。同时，又逢2015年核电行业处于低谷状态，国内核电

9、项目的审批基本停滞，受多方面因素的影响，A公司在业绩承诺的前两年2015年和2016年均未完成业绩承诺，2015年净利润仅为2081.68万元，不足目标利润值的十分之一；2016年净利润为3.5亿元，与当年业绩目标相差1.6亿元之多。A公司前两年的业绩完成率仅为45%。而在2017年A公司的业绩承诺的最后一年，该公司却以100.4%的完成率精准完成了业绩承诺，公司的营业利润以20倍的增长率疯涨并达到了184.82%。但在业绩承诺完成后的第一年,A公司的利润率不增反退,营业利润同比下降67.26%0在产业政策环境没有变动的情况下，不得不怀疑A公司有盈余管理的嫌疑。在对A公司财务报表进行分析之后发

10、现，该公司存在关联交易的现象。在其借壳上市的前三年，为了A公司能够迅速成长，控股公司A集团及其中部分子公司往来的关联交易分别为624.88万元、5237.27万元和1.29亿元，交易额度增长率高达717.45%和146.32%。然而，这仅仅只是有披露的关联交易，实际可能远远高于此。根据B公司收购书显示，截至2014年8月31日，烟台台海物业管理发展有限公司有一笔4.76亿元的应付账款，这笔应付款项约占A公司当年营业收入的90%o并且在2017年，A公司与其控股股东之间有一笔12.56亿元的交易，这笔交易疑点众多。据财务报表显示，A公司在2017年的营业收入为24.7亿元，相比去年增幅高达104

11、.1%,并且净利润也高达10.35亿元，与去年相比增长了148.4%o这笔交易是A集团向A公司购买容器等物品，且该交易中2017年确认的金额就有10.74亿元，根据合同要求的产品进度，A公司在合同签订后的半年之内就完成了其中的85.5%。然而，与核电相关的设备技术含量高，对安全性和准确性的要求也相对较高，因此，此类产品的生产周期相对较长，但该合同只用了半年时间就完成了80%的产量实属罕见。从财务报表来看，2017年A公司的10.74亿元的销售收入并没有体现，说明这笔10.74亿元的关联交易并未给A公司带来应有的现金收入和应收账款。但从A公司的存货来看，2017年该企业的存货增加了11.28亿元

12、，很可能是A集团用此数额的存货与10.74亿元的采购款相抵销。由此可见，A集团很可能通过材料抵款来帮助其控股子公司虚增利润。（三）业绩补偿承诺的变更风险根据A公司2015年和2016年的致歉公告显示，该公司在2015年和2016年均未完成业绩承诺。按照利润补偿协议，该方案要求A集团向B公司股票补偿6310.895万股，该数额占B公司总股本的14.56%,占A集团持有B公司股本的百分之三十四点五一。而A公司却称，其目前拥有的B公司约一点三六亿股仍处在质押状态，该数额占持有壳公司总股本的74.49%,占公司总股本的31.42%,而持有的未被质押的股份数只有4735.76万股，并不足以进行业绩补偿。

13、因此，双方商议将业绩补偿承诺变更为“2015-2017年累计实现净利润不低于13.89亿元工A公司表示，变更业绩补偿承诺是为了公司长远发展以及对中小股东负责，但是，由逐年补偿变更为累计补偿更加依赖企业未来的行情及发展。事实上，同行业江苏神通、南风股份等上市公司在2015年（即A公司更改补偿协议的前一年），净利润出现了大幅度下滑。南风股份营业收入同比下滑63.06%,江苏神通净利润同比下降69.20%,整个核电行业的营业收入同比下降34.33%o在整个行业状况走下滑趋势的情况，A公司变更补偿协议无疑是有风险的。根据后面A公司的业绩承诺完成情况来看，虽然该公司通过盈余管理的手段精准完成了业绩承诺，

14、避免了业绩补偿，但其向资本市场释放的利好信号吸引了大批不知情的中小股东，在业绩承诺之后业绩大幅下滑，股价暴跌，给中小股东的利益带来了极大的损害，该更改方案不仅在业绩承诺期没有对中小股东的权益进行保护，还为持续伤害中小股东的利益埋下了隐患。三、应对对策（一）科学制定业绩目标，丰富业绩承诺指标和补偿方式本案例中可以看出，由于评估机构对A公司的过高估值使其承受较大的压力,为完成业绩承诺，A公司在承诺期内虚构关联交易虚增收入，对借壳上市双方和投资者都造成了很大的负面影响。因此，为避免此类事情的发生，在设置业绩承诺目标时应结合企业真实情况，将业绩目标维持在一个合理水平。在本案例中，首先应参考A公司借壳上

15、市前3年以上的经营数据，并据此数据请专业的机构出具分析报告，预测制造业在业绩承诺期间的市场需求和竞争情况；另外，考虑到该企业涉核业务较多，受政策影响较大，如果将业绩承诺目标设为固定值较为困难，因此，并购双方可以咨询相关机构设置合理的业绩承诺区间，将固定目标改为弹性目标。（二）对标的资产合理的估值借壳方为了向市场传递标的资产未来经营良好的信号，提高自身的估值，往往选择进行高承诺；当壳公司认为支付给被收购方的交易对价偏高时，也会制定较高的业绩承诺目标和业绩补偿，以降低自身的支付风险。因此，借壳上市双方要对标的资产合理估值。在A公司的借壳上市的案例中，借壳上市双方应当合理看待估值问题，虽然高估值可以

16、向外界传递经营业绩良好的信号，但高估值带来的高承诺压力会对企业造成一定的风险。因此对标的资产估值并非越高越好，应根据企业经营状况和行业政策对标的资产合理估值。（三）监管部门加大监管力度，强化信息披露机制监管部门也应发挥作用，加大对业绩承诺的管理和监管力度。在本案例中，A公司在2017年与其子公司虚构了高达12.56亿元的关联交易，此笔交易使A公司完成业绩承诺成功上市，在资本市场释放利好信号，吸引大批不知情投资者投资，最后导致中小股东利益受损。因此,监管部门应进一步完善业绩承诺制度，加强借壳上市各方的信息公布，这样，并购双方在签订业绩承诺前可以减少因信息不对称造成的损失，在业绩承诺执行过程中可以避免标的公司使用财务造假手段粉饰财务，损害投资者的利益。