“‘对赌协议’中股权回购权性质及其行权期限”答疑分析.docx

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1、权期间是投资方自愿承受约束的合理期间，逾期则面临丧失权利的风险。在司法实践关于对赌股权回购权性质的分野基础上,对于股权回购权的行权期限，根据对赌协议的不同约定而存在以下多种观点：对赌协议有无约定行权期间有约定无约定形成权约定期间为除斥期间，逾期即丧失股权回购权。3应确定合理的除斥期间，一般可参照解除权的一年除斥期间，逾期即丧失股权回购权。4请求权约定期间是对投资方及时行权的敦促，但不是除斥期间，逾期并不直接导致投资方丧失权利，而是通过诉讼时效机制对投资方权利进行约束。5观点1：创业者承担的股权回购义务属于未明确约定履行期限的义务，在投资方主张回购后约定期限或合理期限内创业者未回购的，投资方的回

2、购权才起算诉讼时效。6观点2：从回购条件成就之次日，就应当起算投资方回购权的诉讼时效。7-2-答疑逻辑的解析与重构(一)答疑逻辑初探从答疑的结构和表述来看，其似乎指明股权回购权属于形成权，其行权期限为除斥期限：答疑分为两段，第一段是对于审判实践中股权回购权不同观点的总结，归纳了两种观点，一是债权请求权，适用诉讼时效.二是形成权，适用合理期间。第二段中明确指出，“以合理期限加以限定“比较合理，而联系上下文，在第一段提及的观点中，只有形成权对应的是合理期间。可见，虽然答疑没有直接指出股权回购权系形成权.但明确其受合理期间约束,而全文仅提及形成权与合理期间的对应关系，据此可推论答疑认为股权回购权属于

3、形成权。（二）形成权一除斥期间”逻辑的质疑在法律类文本公布后，就具备了独立于其“制定者-的地位。如果文本的指向与文本“制定者”的主观意图不同，文本本身具有优先地位。8因此，虽然答疑专家的真实意图可能是构建对赌股权回购权的“形成权一除斥期间规则，但答疑文本至少有三方面内容反映了与“形成权一除斥期间逻辑的偏离。1 .答疑关于对赌股权回购权的描述缺少了投资方可单方创设股权回购法律关系的这一最为关键的特征。形成权的基本特征是，权利方有权依据自己单方的意思表示来创设、变更或消灭特定的法律关系，因此,若以形成权来构建对赌股权回购权，就必然要强调在合同约定的回购情形出现后，投资方可通过单方的意思表示创设新的

4、股权回购关系。特别要注意，在投资方创设股权回购关系之前，其尚未取得请求创业者回购股权的权利。如在（2023）沪O1.民终5708号一案中,上海市第一中级人民法院将对赌股权回购权认定为形成权：“赋予了投资方在特定条件下以单方意思表示形成股权转让关系的权利，当基础条件成就且权利存续时，一旦权利人及时、合法发出回购通知，则双方之间即按照事先约定的对价产生股权转让合同关系.回购义务人并无缔约选择权O可见，法院特别强调，作为形成权的对赌股权回购权，其法律效果并非直接要求创业者回购股权，而是创设股权回购关系。也就是说，在“回购条件成就.与投资方“行使回购请求权之间，必须存在“投资方单方创设股权回购关系”的

5、中间环节。相对的,若以请求权来构建对赌股权回购权，就不存在“投资方单方创设股权回购关系”这一中间环节，而需要强调在约定的回购条件成就后，无需投资方创设股权回购关系，其依据原投资协议即已取得了要求创业者回购股权的请求权。如在（2020）京民终549号一案中,北京市高级人民法院将对赌股权回购权认定为附条件的请求权：此条款是附条件即玖美公司2015年12月31日前未实现公开发行上市或被整体并购，投资方有权行使请求权，请求原股东回购投资方持有的公司股权。可见，法院根本不会提及创设新的股权回购关系的内容，而是认为在“回购条件成就”后，投资方就可以直接“行使回购请求权二因此，判断答疑究竟如何构建对赌股权回

6、购权，关键因素之一是查看在投资方行使回购请求权之前，答疑是否强调投资方需先行单方创设股权回购关系。答疑关于对赌股权回购权的描述为：在符合（未上市或利润未达标）条件时投资方既可以请求对方回购进而自己脱手股权，也可以不请求对方回购而继续持有股权。可见，答疑中，在“回购条件成就”与投资方“行使回购请求权”之间，并不存在投资方单方创设股权回购关系这一中间环节。这显然并不符合形成权的基本特征，反而更加贴合请求权。2 .答疑中设置的合理期间远远短于司法实践中采纳形成权观点的案例一般采取的期限。若对赌股权回购权属于形成权，在当事人没有约定行权期限时，司法实践一般以民法典中规定的解除权法定除斥期间为参考来构建

7、行权期限.即一般将除斥期间认定为一年。原因是，从商业效果上来看.对赌股权回购的结果类似于投资行为的“解除”。如在（2023）沪O1.民终5708号一案中.上海市第一中级人民法院认为：“回购权的除斥期间应依据诚实信用、公平原则.综合考量目标公司经营管理的特性、股权价值变动，合同目的等因素，参照合同解除权的除斥期间，予以合理认定J该案中，法院最终参考解除权法定除斥期间，认定对赌股权回购权的除斥期间也应当是一年，并认为该案中投资方从应当知道回购权产生到实际主张回购，将近一年半，已经超出除斥期间。当然，司法实践中有观点也认为，对赌股权回购权的除斥期间应当短于一年。如在（2020）沪民申1297号一案中

8、,上海市高级人民法院认为“从权利的性质及行使的后果出发，股权回购权的行使期权后诉讼时效如何起算的规则，虽有填补空白的作用，但却因为缺乏足够的实践检验，导致其构建的规则并不能够做到逻辑自洽。如上所述，若对赌股权回购权系形成权.则其行使的法律效果是创设一新的股权回购关系。那应当如何认定这一新的股权回购关系何时违约,又从何时起算诉讼时效呢？应当分类讨论：类型一：一些对赌条款会约定，在投资方提出回购要求后，创业者应在一定期限内进行回购。此时，创业者应当履行回购义务的期限一般就会认定为新的股权回购关系项下创业者跟行回购义务的约定期限，超出该期限，才发生创业者在股权回购关系项下的违约责任，才会起算诉讼时效

9、。10类型二：若对赌条款未约定创业者履行回购义务的期限，在新的股权回购关系创设之后，基于合同关系正常的“产生一履行一违约一终止”逻辑链条，除非法律另有规定或当事人另有约定，也难以认定新的股权回购关系在产生当日就发生违约并起算诉讼时效。相反，应当依据民法典第五百一十一条，认定这一新的股权回购关系属于履行期限不明确”的情形。当然，若投资方所发回购通知要求创业者立即当日”回购股权，似乎有空间解释为新的股权回购关系的履行期限为该法律关系成立当日，因此从次日起即构成违约.应起算诉讼时效。不过，依据民法典第五百一十一条,在履行期限约定不明确的情况下，即使投资方要求创业者“立即”“当日”回购股权.也应当给予

10、“必要的准备时间，超出“必要的准备时间之后，才会发生股权回购关系逾期并起算诉讼时效的问题。因此，从投资方请求到起算诉讼时效，一般总应经过合理的宽限期间。可见，若对赌股权回购权系形成权,则在投资方行权后，如何认定股权回购关系违约并起算诉讼时效,要以对赌协议的具体约定以及投资方通知文件的具体表述为准.但无论如何，原则上都难以存在行权次日即违约并起算诉讼时效的可能。但是，答疑却提出，从投资方“请求之次日”起算诉讼时效，显然与上述基于“形成权一除斥期间”逻辑所作的推论不相符合。（三）“请求权一或有期间”逻辑的论证如上所述，虽然答疑文本“制定者-的目的可能想以形成权一除斥期间”的逻辑来建构对赌股权回购权

11、，但答疑文本本身所体现的具体规则，却并不严格符合此种逻辑。这不免令人好奇，答疑文本究竟构建出了什么“产物？经制度比较，笔者倾向于认为，答疑文本中对赌股权回购权所适用的合理期间更接近于“或有期间”。所谓“或有期间”，目前并不是法定概念而只是学理概念。笔者追溯到的最早国内理论文本是王轶教授2008年发表的诉讼时效制度三论，其中将“或有期间”界定为：决定当事人能否获得特定类型请求权的期间其法律效果是“一旦当事人在或有期间内依据法律的规定或者当事人之间的约定为一定的行为，其即可获得相应类型的请求权。一旦当事人在或有期间内未依据法律的规定或者当事人之间的约定为一定行为，其即不能获得相应类型的请求权，其典

12、型为保证期间。口1者的再审申请，并认为主张某投资公司请求回购的权利为形成权、因除斥期间届满而消灭，缺乏法律依据J但在（2023）最高法民申2573号裁定书作出后不过6个月.人民法院报却发布了答疑，要给投资方主张对赌股权回购权“戴上合理期限的“紧箍”，并且这顶“紧箍”比以往司法实践参考适用的解除权法定除斥期间更加严苛，直接从“一年”减半为“6个月为何在短短半年内，对于同一问题.最高人民法院却给出了截然不同的处理意见呢？对此答疑本身未予明确。但笔者分析，可能源于如下三方面原因：1.限制对赌回购。当前经济环境下，对赌基本都会以被投企业未能达到约定业绩或经营目标收场；尤其大量对赌是以上市失败作为回购条

13、件之一，而当前企业营利空间减小、A股上市难度增加，几乎都会触发回购条件。而在回购中，投资方除了取得大量胜诉判决以外，并不能实际收回投资，而大量被投企业因为投资方的退出可能失去即将“凤凰涅槃”的可能，无数创业者也在对赌回购中负债累累，并且因为被采取限制高消费、列入失信人名单等措施，也丧失了再次创业的可能。可以说,当前的对赌回购对于金融投资以及创新创业均无明显利益。尤其是今年以来，很多投资方几乎没有开展新的投资业务，而是普遍在通过回购诉讼的方式试图退出持股、收回投资、减少损失，这更是加深了对赌回购的不良社会影响。一方，很可能还要受到当事人的口诛笔伐甚至网络舆论“声讨此时，作为基层法官，该如何对待案

14、件呢？答案很显然，此时法官更倾向于选择有利于其职业安全的判决方式而非创造性、个案化的判决方式。因此,对于上级法院发布的裁判参考文件，基层法官更倾向于直接采纳裁判参考文件的观点，而不是依据案件特殊性进行“创造性”的法律适用。如此，即使出现法律适用错误,也是上级法院指导不完善、不严谨导致的，是规则“有待发展一的原因。回到答疑，虽然其并非以最高人民法院名义公布的文件，但基于“法答网精选答问专栏本身就是最高人民法院研究室联合人民法院新闻传媒总社共同开设的背景、21答疑专家最高人民法院法官的身份、统一裁判思路的功能定位以及通过人民法院报予以发布的较为正式的公开机制，在实际裁判过程中发挥的作用将很可能不限

15、于参考，而更多是类似于上级法院对下级法院的审判指导，22很有可能从裁判参考转变为下级法院遵循的事实上的裁判规则。（三）“一刀切”适用答疑可能引发的不良后果如果成为事实上的裁判规则，就无法避免对答疑的“一刀切”适用方式，而“一刀切”将在如下两方面引发不良社会后果：1.剥夺一些并未“沉睡”的投资方的股权回购权。一些投资项目的对赌条件已经成就并已超出6个月，但投资方尚未行使回购权.原因并非投资方懈怠,而是投资方希望给被投企业更多机会.避免过快行使股权回购权造成上述两败俱伤的局面，但投资方并没有放弃将股权回购权作为兜底措施。23此时，如上所述,对于这些项目，基层法官有可能不会充分考虑投资方的特殊安排，

16、而可能“僵化地”采用答疑规则，从而剥夺了相关投资方的股权回购权。此时，投资方不仅会丧失回购权，还可能因此遭受无妄之灾,比如，若投资方是私募基金的情况下,其管理人就可能面临私募基金投资人的责难；若投资方是国有投资公司，还可能面临国有资产审计的追责，乃至被追究国有资产流失的相关责任。但事实上，如上所述，这些私募基金管理人或国有投资公司很可能并没有懈怠行权，而只是根据政策导向或对被投企业的扶持，选择暂缓行权而已，其已经与创业者开展了积极沟通C并且，剥夺回购权，不仅可能无法保持被投企业的稳定和发展，反而可能加剧被投企业股东之间的矛盾，因为投资方为了挽回投资资金以及寻求退出被投企业的机会，很可能会启动与创业者的控制权争夺，被投企业反而因此陷入更加不稳定的局面，并进一步遭受损失。2,限制回购