00已加15股票市场流动性风险研究.docx

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1、中国股票市场流动性风险研究摘要：流动性是股票市场的的重要属性之一，流动性链条的断裂会造成严重的损失，形成流动性风险。随着中国股票市场的不断发展，上市公司、投资者对流动性风险的日益重视，因此研究当前中国股票市场流动性风险现状具有重要的现实要求。本文在国内外流动性风险研究的学术成果基础上，构造适合中国股票市场流动性风险度量指标，借鉴1.-VaR模型，并在上海A股市场选取样本进行了实证研究，通过实证结果认识到当前中国股票市场流动性风险现状，最后提出减小流动性风险影响的相关建议。关键词：股票市场流动性；流动性风险；流动性风险度量指标；1.-VaR模型StudyonliquidityriskofChin

2、a,sstockmarketAbstract:1.iquidityisoneoftheimportantpropertiesofthestockmarket.Breakingtheliquiditychainwillcauseseriousdamage,thentheformationofliquidityrisk.WiththecontinuousdevelopmentofChina,sstockmarket,listedcompaniesandinvestorsarehegrowingemphasisonliquidityrisk,sostudythecurrentstatusofChin

3、a,sstockmarketliquidityriskhasimportantpracticalrequirements.Thispaperwillbaseontheliquidityriskacademicstudyabouthomeandaboard,structuringsuitableindextometricliquidityriskofChina,sstockmarket,drawing1.-VaRmodel.ThenbaseontheShanghaiA-sharemarketasasampleforempiricalstudy.Recognizedthecurrentstatus

4、ofliquidityriskofChina,sstockmarketthrowtheempiricalresults,thenputouttherelevantrecommendationstoreducetheinfluenceofliquidityrisk.Keywordsj1.iquidityofstockmarket;1.iquidityrisk;Indexofmetricliquidityrisk;1.-VaRmodel一、弓I言21.1 研究的背景与意义21.1.1 研究流动性风险的背景21.1.2 研究流动性风险的意义31.2 流动性风险概述4二、股票市场流动性风险度量指标的构

5、造52.1 流动性风险度量指标构造原则52.2 中国股票市场流动性风险度量指标的构造6三、股票市场流动性风险值的度量一1.-上庆模型73.1 概述或模型73.2 流动性风险值1.-VaR的定义73.3 流动性风险值1.-VaR的计算方法83.4 流动性风险值1.-VaR的含义IO四、中国股票市场流动性风险的实证研究IO4.1 实证研究的样本选取与数据说明104.2 实证过程114.3 实证结果154.4 结果分析16五、结论与建议165.1 结论165.2 建议175.2.1 对投资者的建议175.2.2 对制度的建议17参考文献18一、引言1.1 研究的背景与意义1.1.1 研究流动性风险的

6、背景股票市场作为筹资者和投资者进行筹资和投资的平台，有利于实现社会资源的有效配置。0Hara(2003)指出，证券市场的主要功能就是提供流动性和价格发现。股票市场(主要指的是二级市场)必须能够让投资者能以最低的成本迅速的完成交易，既股票市场必须保持足够的流动性，才能保证资源配置的有效性。所以说流动性是股票市场形成和发展的基础和前提。股票市场要有流动性，但现实中不一定所有的市场都能保持足够的流动性，当投资者选择在这种市场投资时，不可避免的受到流动性不足所带来的风险。因此必须重视流动性风险的有效管理，如果忽视流动性不足造成的风险，必将带来严重的损失和负面影响。从全球金融市场的历史角度来看，1987

7、年10月19号席卷全球的股票市场的“黑色星期一“、1997年的亚洲金融危机和1998年的俄罗斯金融危机正是由于流动性链条的断裂所导致的；从国际金融机构的历史角度来看，美国长期资本资产管理公司的破产以及英国巴林银行、香港百富勒集团和日本山一证券公司的倒闭也是由于缺乏对于金融机构流动性风险的管理所造成的。以上惨痛的历史教训反映了忽视流动性风险的后果，告诫人们必须重视保持市场流动性的充足，必须注重市场流动性风险的管理。1990年和1991年，中国在上海和深圳分别建立了证券交易所。在短短的二十年间，中国股票市场从小到大，从混乱到有序，正一步步走在向成熟迈进的道路上。截至到2010年2月25号，上海证券

8、交易所A股上市公司一共有856家,总市值达到172503亿，流通市值达112851亿；深圳证券交易所A股上市公司有871家，总市值达到61238亿，流通市值达37024亿(包括了2009年10月开盘的创业板板块股票)，而1990年中国股票市场刚起步时仅仅只有9只股票，二十年间，中国股票市场正以一飞冲天的速度向前发展，中国股票市场俨然已经成为筹资者筹资和投资者投资的重要场所，成为了当前中国经济发展的重要基础。正是由于中国股票市场规模扩张速度太过于迅速，中国股票市场在发展中遇到了许许多多的问题，发行新股速度太多与市场的不成熟形成了比较严重的矛盾，使中国股票市场中流动性风险广泛存在。因此，中国股票市

9、场流动性风险问题已经成为当前所需要管理的核心问题，流动性风险管理已经成为发展道路上必不可少的一个要求。1.1.2 研究流动性风险的意义股票市场必须保持充足的流动性。韩国文，杨威(2008)指出流动性是股票市场的重要属性之一，是影响价格行为的重要因素和衡量股票市场效率的主要指标之一。韩冬(2006)认为流动性是证券市场的生命力所在，是资本市场成熟与否的重要标志之一，是市场行为的一个重要决定因素。因此以中国股市为研究对象进行流动性风险的研究在现实中有非常重要的意义。(1)有助于完善中国金融市场微观结构理论。流动性研究是中国金融市场微观结构理论的重要组成部分。因此，在深入了解中国股票市场微观结构的基

10、础上，对中国股票市场流动性风险进行度量研究，必然对中国金融市场微观结构理论的完善起到一定的作用，推动微观结构理论更进一步的发展。（2）有助于提高中国股票市场的效率。流动性是股票市场存在的基础和前提条件，是股票市场的首要属性，股票市场如果缺乏流动性，将会导致投资者交易成本的放大甚至交易的失败（对于筹资者来说也有相同的负面影响），最终将影响到整个市场的效率。因此，通过对中国股票市场流动性风险的度量研究，测度出当前市场的流动性风险值，从而能够让市场保持足够的流动性，可以减少股票价格的不确定性，减少流动性风险所造成的损失，进而能使资金得到有效的配置，提高了市场的效率。（3）有助于市场监管部门进行市场调

11、控。中国证券监督管理委员会（简称证监会）是中国股票市场行为的监管者，它的政策制定是以保持市场充足的流动性为前提。证监会的首要目标是保证市场的流动性，为投资者提供一个高效的市场，提升市场的吸引力。通过对中国股票市场流动性风险的研究，能为证监会进行市场调控提供一定的理论依据，有助于证监会保证市场的高度流动性减少流动性风险的冲击。（4）有助于投资者进行理性投资。对于个人投资者来说，由于中国股票市场的特殊性，千千万万的散户投身其中，理论知识的落后往往缺乏对于流动性风险管理的意识，很难进行高效投资。通过对股市流动性风险的研究，能够帮助个人投资者增强流动性风险意识，控制好收益和风险，理性投资。而对于日益庞

12、大的机构投资者来说，通过对流动性风险的研究，可以对其资产组合的流动性风险进行分析评价，能直接影响机构投资者的投资策略和业绩，从而减少投资的盲目性，提高市场效率。1.2 流动性风险概述流动性是股票市场重要的属性，由于流动性具有多重属性，因此很难对流动性作出准确的定义，通常定义流动性是指能在较低的交易成本情况下能完成交易的能力。麦元勋（2006）认为证券市场流动性是指投资者根据市场的供求状况能够以合理的价格迅速交易一定数量资产的能力。股票市场流动性是指投资者根据市场的供求状况能够以一定的价格迅速交易一定数量股票的能力，即指股票的变现能力。因此我们可以理解为股票市场流动性主要表现在三个方面：交易的即

13、时性、价格的稳定性、交易成本。股票市场流动性指的是投资者能够以一定的价格迅速完成交易，并且引起价格波动很小，但由于股票市场总不能一直保持流动性，投资者在交易股票时可能会遇到交易成本上升或者交易困难，甚至无法完成交易而造成损失。当股票市场缺乏流动性时会导致交易无法完成，它会带来额外的交易成本即是流动性成本，当这一成本超过一定量时，就会对股市造成一定的威胁，这种额外的交易成本以及所带来的威胁就使股票市场的流动性风险。马超群，毛崇峰(2004)把投资者在股票市场上不能及时、低成本地进行股票交易的风险成为股票流动性风险。二、股票市场流动性风险度量指标的构造2.1 流动性风险度量指标构造原则(1)根据股

14、票市场的微观结构选择合适的指标股票市场的微观结构指的是股票市场的结构和交易机制对市场效率和市场价格的影响，例如有连续交易模式与集合交易模式、做市商制度与竞价交易制度、是否设置涨跌幅以及涨跌幅的比例、大宗交易制度、最小买卖单数量、市场开盘收盘制度和市场信息披露制度等。因此在不同的市场微观结构下所需要构造的流动性风险度量指标也是不同的。比如在做市商制度下，市场价格由做市商来决定,做市商占有主导地位，需要从做市商处获取买卖价差信息，但在竞价交易制下，价格完全是由市场买卖盘委托价格以及买卖量决定的，因此比较容易获取买卖盘价格信息。因此在不同市场结构下流动性风险指标也必须不同对待。(2)针对不同的研究目

15、的构造合适的指标在构造流动性风险指标时应根据不同的研究目的构造度量指标。当只考虑交易成本的大小，只需要从交易的价差入手来构造度量指标；当只考虑交易速度的快慢时，需要从交易的即时性入手构造度量指标；当需要考虑整个市场的流动性时，就需要从综合角度出发构造度量指标。(3)必须科学的构造指标，避免复杂即使从不同的角度构造了不同的流动性风险度量指标，但各个指标之间必须合理科学，不可互相矛盾。交易价差与交易即时性就是一对矛盾体，不可能在同一个指标中能体现，必须从另一个层面更进一步的度量，从而构造科学的度量指标。2.2 中国股票市场流动性风险度量指标的构造中国股票市场不管是上海市场还是深圳市场都是竞价市场，

16、即是由委托单驱动的市场，不像做市商市场有做市商来组织股票的交易并提供市场流动性，因此中国股市完全是靠投资者委托单的买卖数量和买卖价格来决定市场的流动性。如果出现委托量不足，或者委托价格不匹配，或者买卖盘不平衡，都会使市场交易在几分钟甚至可能在几个小时之内无法完成，市场的流动性风险将明显增加。投资者的交易行为也会影响到流动性风险，主要表现在交易的即时性、交易量多少、风险承受能力以及收益预期等。当投资者在某个时间向市场发出一个委托指令，指令进入证券交易所的系统，可能会出现三种情况：全部成交、部分成交和全部不成交。那些不能成交的指令会按价格高低排序在指令序列等待成交，也就是通常所说的买一买二和卖一卖二价格委托序列。如果市场买卖双方比较活跃，这些指令可能在短时间内能够迅速成交，完成交易；但如果市场交易不活跃,观望